隨著政策逐步完善、各地投資限制進(jìn)一步放開(kāi)及管理水平存有差距等變化，政府引導(dǎo)基金商業(yè)模式有望得到進(jìn)一步延展豐富。

當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)步入“新常態(tài)”，尋找經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期增長(zhǎng)新動(dòng)力成為促進(jìn)經(jīng)濟(jì)成功轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。與以往不同，本輪經(jīng)濟(jì)調(diào)整更傾向于在供給端深化改革，其中推進(jìn)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展、促進(jìn)“大眾創(chuàng)業(yè)，萬(wàn)眾創(chuàng)新”發(fā)展是重要訴求，而產(chǎn)業(yè)投資必將是其中重要一環(huán)。在此背景下，政府引導(dǎo)基金被中央及地方政府視為推動(dòng)產(chǎn)業(yè)優(yōu)化升級(jí)、調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的有利工具。不過(guò)，就目前來(lái)看，我國(guó)政府引導(dǎo)基金仍存在一些問(wèn)題頗值得引起關(guān)注和思考。

認(rèn)識(shí)政府引導(dǎo)基金

所謂“政府引導(dǎo)基金”，主要是指由政府出資并吸引社會(huì)資本共同發(fā)起設(shè)立的政策性基金，用于增加股權(quán)投資的政府資金供給，克服單純通過(guò)市場(chǎng)配置股權(quán)資本的市場(chǎng)失靈問(wèn)題，促進(jìn)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)股權(quán)融資，發(fā)揮財(cái)政資金的杠桿放大效應(yīng)，實(shí)現(xiàn)發(fā)展戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、加快我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的目的。

從行業(yè)發(fā)展歷程看，2014~2016年我國(guó)政府引導(dǎo)基金規(guī)模均呈現(xiàn)井噴式增長(zhǎng)，到目前全國(guó)設(shè)立引導(dǎo)基金達(dá)到千余支。其中，近兩年新成立政府引導(dǎo)基金442家，目標(biāo)募集資金共3.6萬(wàn)億元。

政府引導(dǎo)基金聚焦投資于產(chǎn)業(yè)，促進(jìn)供給側(cè)改革作用顯著。形象地說(shuō)，政府引導(dǎo)基金更像政府投資的升級(jí)版，通過(guò)股權(quán)投資推進(jìn)供給側(cè)改革，實(shí)現(xiàn)供給端產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整及升級(jí)，從其更多聚焦在七大戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)、生產(chǎn)性與生活性服務(wù)業(yè)可見(jiàn)端倪。

同時(shí)，政府引導(dǎo)基金還優(yōu)化了財(cái)政促進(jìn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展扶持方式。過(guò)往財(cái)政對(duì)產(chǎn)業(yè)支持更多通過(guò)無(wú)償撥款方式，但受限于政府行政審核項(xiàng)目能力，投資項(xiàng)目分散無(wú)法達(dá)到優(yōu)質(zhì)績(jī)效，被投資企業(yè)也不能形成產(chǎn)業(yè)引領(lǐng)作用，同時(shí)財(cái)政資金通過(guò)無(wú)償撥款也不能實(shí)現(xiàn)資金滾動(dòng)投資。另有部分企業(yè)巧立名目，常出現(xiàn)多報(bào)冒領(lǐng)及灰色交易現(xiàn)象。此外，通過(guò)投資項(xiàng)目的IPO退出或者股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲取收益，進(jìn)一步增加政府引導(dǎo)基金規(guī)模，推動(dòng)財(cái)政資金良性循環(huán)使用。

剖析資金“沉睡”頑疾

我國(guó)政府引導(dǎo)基金發(fā)展過(guò)程中，目前最引人注目的問(wèn)題，就是從中央到地方，許多政府引導(dǎo)基金資金“沉睡”狀況，本應(yīng)發(fā)揮調(diào)節(jié)市場(chǎng)失靈作用卻在商業(yè)銀行變成了定期存款。如至2015年底，中央財(cái)政設(shè)立的13項(xiàng)政府投資基金募集資金中，有1082.51億元結(jié)存未用，其所占全部資金的比例高達(dá)30%。

筆者分析我國(guó)政府引導(dǎo)基金結(jié)存嚴(yán)重的原因，主要有以下幾點(diǎn)：

——有隱情。

我國(guó)政府引導(dǎo)基金之所以在2014年開(kāi)始接連暴增，源于2014年財(cái)政部的將清理存量政府財(cái)政資金并收回統(tǒng)籌安排以及2015年清理財(cái)政補(bǔ)貼的相關(guān)規(guī)定。從財(cái)政政策來(lái)看，中央倒逼地方政府資金轉(zhuǎn)變資金使用方式，而政府引導(dǎo)基金可以說(shuō)是給地方政府資金預(yù)留的出口。

——花不完。

筆者認(rèn)為，政府引導(dǎo)基金設(shè)立規(guī)模不應(yīng)該基于政府意愿和財(cái)政出資能力，而更多應(yīng)該視當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展情況和創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目?jī)?chǔ)備而定。經(jīng)研究模擬測(cè)算，假設(shè)當(dāng)?shù)仄髽I(yè)前20%企業(yè)屬于優(yōu)質(zhì)企業(yè)，其中有10%~30%企業(yè)有股權(quán)融資需求及意愿，引導(dǎo)基金下專項(xiàng)基金對(duì)母基金進(jìn)行4倍杠桿放大作用，而專項(xiàng)基金由于參股不控股而投資企業(yè)股份低于30%，則母基金總計(jì)可以覆蓋相對(duì)于自己體量200倍以上的經(jīng)濟(jì)體量。

——不敢花。

政府極為重視資金安全性，核心關(guān)切的可能并非收益，而是不能出風(fēng)險(xiǎn)，關(guān)注國(guó)有資產(chǎn)保值增值，嚴(yán)防國(guó)有資產(chǎn)流失。另外有一大部分原因是引導(dǎo)基金還未有足夠?qū)I(yè)能力可以把錢(qián)投出去、管得好。

——可投項(xiàng)目匱乏。

目前，各地政府引導(dǎo)基金都會(huì)對(duì)投資地域和行業(yè)做出嚴(yán)格界定。如有的地方規(guī)定“專項(xiàng)基金投資于本地企業(yè)的額度應(yīng)不低于總規(guī)模的80%”，而全國(guó)產(chǎn)業(yè)投資活躍區(qū)域如深圳、蘇州（如蘇州工業(yè)園區(qū)項(xiàng)目?jī)?chǔ)備超過(guò)1000個(gè)）等城市并不多見(jiàn)，這無(wú)疑增添尋找優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目難度，也導(dǎo)致部分優(yōu)秀市場(chǎng)化投資機(jī)構(gòu)不敢與引導(dǎo)基金合作。

把脈基金運(yùn)營(yíng)困境

筆者認(rèn)為，從政府引導(dǎo)基金運(yùn)營(yíng)層面來(lái)看，關(guān)鍵問(wèn)題主要包括3個(gè)方面：

其一，管理體制束縛。部分地區(qū)成立引導(dǎo)基金管理公司或委托外部專業(yè)化機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)引導(dǎo)基金管理，但多有政府引導(dǎo)基金協(xié)調(diào)機(jī)制由政府各部門(mén)負(fù)責(zé)人或派出人員組成的，相關(guān)人員無(wú)法擺脫部門(mén)本位考慮，甚至讓其變成新的政府投融資平臺(tái)。另外對(duì)市場(chǎng)化基金運(yùn)作缺乏了解，形成投資運(yùn)作干涉；由于無(wú)法理解子基金管理人需求及項(xiàng)目企業(yè)訴求，不能充分發(fā)揮產(chǎn)業(yè)基金投資的引導(dǎo)作用并降低了投資效率，扭曲了政府引導(dǎo)基金優(yōu)化資源配置的初衷。

其二，缺乏有效激勵(lì)機(jī)制。部分基金管理機(jī)構(gòu)為事業(yè)單位編制，按規(guī)定不能兌現(xiàn)金錢(qián)和物質(zhì)獎(jiǎng)勵(lì)；對(duì)于公司制管理機(jī)構(gòu)，也不能對(duì)政府引導(dǎo)基金管理公司行業(yè)屬性準(zhǔn)確定位，同時(shí)限于缺乏市場(chǎng)化考核目標(biāo)量化困擾，無(wú)法給予市場(chǎng)水平激勵(lì)機(jī)制。

其三，子基金招募和募集難。子基金招募環(huán)節(jié)不夠規(guī)范，母基金管理規(guī)模大可能形成尋租空間。目前一些引導(dǎo)基金未形成完整的基金招募管理制度體系，或已有制度但未貫徹實(shí)施；此外由于地域、配資比例及分配方式等限制問(wèn)題，子基金的基金招募也存在一定困難，招募后的募資也是一個(gè)難題。

綜上所述，筆者有針對(duì)性地提出一些建議：

——搭建市場(chǎng)化管理模式。

首先，應(yīng)促進(jìn)管理體制改變。實(shí)現(xiàn)明確主管部門(mén)、基金公司和基金管理人的各自職責(zé)，處理好政府與市場(chǎng)的關(guān)系。通過(guò)設(shè)立基金理事會(huì)形式基金管理決策職能，并設(shè)立基金管理公司，其投資業(yè)務(wù)和日常管理完全由基金管理人按照市場(chǎng)化機(jī)制進(jìn)行專業(yè)化管理，包括子基金選擇、投資業(yè)務(wù)、增值服務(wù)、投資決策以及激勵(lì)機(jī)制等。

其次，引入社會(huì)資本。提升基金市場(chǎng)化水平，規(guī)避政府之手運(yùn)營(yíng)干預(yù)。例如，在基金層面或者內(nèi)部設(shè)立二級(jí)母基金層面上引入金融資本、產(chǎn)業(yè)資本，實(shí)現(xiàn)股權(quán)多元化，降低政府股權(quán)比例。放大基金規(guī)模的同時(shí)也引入產(chǎn)業(yè)判別能力、產(chǎn)業(yè)資源及資本運(yùn)作能力和金融資源。

最后，投資決策市場(chǎng)化。例如，政府引導(dǎo)基金作為有限合伙人（簡(jiǎn)稱“LP”），參股一般合伙人（簡(jiǎn)稱“GP”）設(shè)立的子基金，當(dāng)?shù)卣皣?guó)有資本對(duì)項(xiàng)目投資僅保留合規(guī)性一票否決權(quán)，而對(duì)投資決策其他事項(xiàng)不作干預(yù)。

——完善團(tuán)隊(duì)激勵(lì)機(jī)制。

股權(quán)投資基金行業(yè)為人才密集型行業(yè)，實(shí)施中長(zhǎng)期激勵(lì)增強(qiáng)人才引進(jìn)競(jìng)爭(zhēng)力，可對(duì)公司團(tuán)隊(duì)形成凝聚作用，為公司與長(zhǎng)期發(fā)展奠定基礎(chǔ)。像深創(chuàng)投、蘇州元禾等均通過(guò)不同方式已實(shí)現(xiàn)了員工的中長(zhǎng)期激勵(lì)，如通過(guò)采用高管強(qiáng)制跟投、其他員工選擇跟投等方式，將公司員工利益與公司利益進(jìn)行了深度綁定。

——提升運(yùn)營(yíng)能力。

政府引導(dǎo)基金在運(yùn)營(yíng)上與市場(chǎng)化基金有同樣的運(yùn)營(yíng)管理訴求，如考慮如何建立完善篩選GP與管理GP的系統(tǒng)標(biāo)準(zhǔn)，品牌GP合作模式，項(xiàng)目庫(kù)建設(shè)與推介、投資決策流程、投后管理及風(fēng)險(xiǎn)控制，拓展退出通道等系列問(wèn)題。

發(fā)展前景預(yù)判

對(duì)于我國(guó)政府引導(dǎo)基金未來(lái)的發(fā)展，筆者有如下思考和預(yù)估：

首先，投資限制逐漸放寬。像目前許多政府引導(dǎo)基金已放寬了投資當(dāng)?shù)乇壤挠?jì)算標(biāo)準(zhǔn)。如江蘇省政府投資基金管理辦法規(guī)定“江蘇省內(nèi)企業(yè)”，就包括與被投資企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)關(guān)系緊密的子公司與分公司或者辦事處位于江蘇省范圍內(nèi)等。

其次，行業(yè)面臨洗牌。根據(jù)各地經(jīng)濟(jì)水平客觀差距，以及面臨資金結(jié)余壓力等情況，筆者認(rèn)為政府引導(dǎo)基金將有以下幾種方向：一、基金實(shí)繳資金遠(yuǎn)低于目前傳播認(rèn)繳規(guī)模，并堅(jiān)持股權(quán)投資道路；二、走向債權(quán)投資道路，來(lái)釋放巨大資金壓力；三、基金管理水平存有差距，拓展完善業(yè)務(wù)模式。

另外，政府引導(dǎo)基金商業(yè)模式有望得到進(jìn)一步延展豐富。例如發(fā)展培育投融資平臺(tái)、投資和代持服務(wù)、基金托管服務(wù)、資管平臺(tái)、多種組合增值服務(wù)等。